引導(dǎo)隔夜利率向政策利率回歸、輸入性通脹壓力顯現(xiàn)、金融總量合理增長(zhǎng)淡出。央行日前發(fā)布2026年一季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告，在短端利率調(diào)控、流動(dòng)性預(yù)期管理與輸入性通脹三大核心議題上，釋放貨幣邊際收緊信號(hào)。
點(diǎn)名隔夜利率 過(guò)度下行需糾偏
關(guān)于短端利率，報(bào)告將2025年四季度的“引導(dǎo)短期貨幣市場(chǎng)利率更好圍繞央行政策利率平穩(wěn)運(yùn)行”，改為“引導(dǎo)隔夜利率在政策利率水平附近運(yùn)行”。隔夜利率向政策利率看齊的導(dǎo)向更為明確。
市場(chǎng)公開(kāi)數(shù)據(jù)顯示，3月底以來(lái)DR001（銀行間市場(chǎng)存款類(lèi)機(jī)構(gòu)以利率債為質(zhì)押的隔夜回購(gòu)加權(quán)平均利率）持續(xù)低于7天逆回購(gòu)利率，3月末DR001降至1.27%，為近年季末低位。短期利率過(guò)度下行導(dǎo)致資金面出現(xiàn)淤積狀態(tài)，不利于市場(chǎng)形成經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇的信心。財(cái)通證券認(rèn)為，央行當(dāng)前或許有引導(dǎo)資金利率上行的想法，需要警惕流動(dòng)性的邊際收緊。
納入輸入性通脹 政策約束增強(qiáng)
本期報(bào)告對(duì)通脹的表述出現(xiàn)顯著調(diào)整：從2025年四季度的“通脹走勢(shì)存在不確定性”升級(jí)為“供給沖擊和輸入性通脹壓力有所顯現(xiàn)”，這意味著輸入性通脹因素正式納入央行政策考量視野。
一方面，受地緣沖突、大宗商品價(jià)格波動(dòng)等影響，外部?jī)r(jià)格傳導(dǎo)壓力上升。另一方面，當(dāng)前核心CPI保持平穩(wěn)，PPI向CPI傳導(dǎo)還不通暢，輸入性通脹短期不會(huì)顯著上行。但央行顯然已經(jīng)在打提前量，通過(guò)引導(dǎo)市場(chǎng)預(yù)期控制中長(zhǎng)期資產(chǎn)價(jià)格泡沫化。
總量訴求降低 強(qiáng)調(diào)信貸結(jié)構(gòu)
本期報(bào)告對(duì)信貸總量的表述出現(xiàn)重大調(diào)整，刪除2025年四季度的“金融總量合理增長(zhǎng)”，調(diào)整為“保持金融穩(wěn)固支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)”，釋放“淡化總量、強(qiáng)化結(jié)構(gòu)”的信號(hào)。此外，2025年四季度提出“靈活高效運(yùn)用降準(zhǔn)降息等多種政策工具”，本次報(bào)告未提及降準(zhǔn)降息，這預(yù)示著短期降準(zhǔn)降息的概率不大。
對(duì)于貨幣政策邊際收緊，利率敏感型資產(chǎn)提前反應(yīng)。4月27日，5年期、10年期國(guó)債主力合約大幅調(diào)整，4月28日，中證有色金屬指數(shù)大跌。
不過(guò)，從中期視角看，國(guó)內(nèi)有效需求仍需加強(qiáng)，人民幣兌美元保持升值趨勢(shì)，基本面不支持利率持續(xù)上行。央行也在一季度報(bào)告中繼續(xù)強(qiáng)調(diào)保持流動(dòng)性充裕的條件相對(duì)寬松。這樣的貨幣政策基調(diào)，或?qū)?qiáng)化股債兩市的結(jié)構(gòu)性特征。
近期，債市出現(xiàn)賣(mài)出利率債，買(mǎi)入信用債的風(fēng)向切換。財(cái)通證券認(rèn)為，當(dāng)前流動(dòng)性寬松的底層邏輯仍未打破，非銀資金寬松對(duì)債市有增量利好。資金寬松與信貸需求偏弱、銀行資產(chǎn)投放不足、資產(chǎn)荒從銀行體系外溢至非銀體系有關(guān)。只要信貸投放沒(méi)有明顯改善，或者政府債發(fā)行繳款尚未持續(xù)有效對(duì)沖超額資金，資金利率中樞就難以快速大幅上行，整體有利于債市。
對(duì)于股票市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，流動(dòng)性預(yù)期從極度寬松轉(zhuǎn)向合理充裕，全面“水牛”市的基礎(chǔ)弱化。信貸明確支持的領(lǐng)域，如綠色能源、數(shù)字經(jīng)濟(jì)等，相對(duì)更加受益，生物制藥、有色金屬等利率敏感型行業(yè)，在流動(dòng)性邊際收緊預(yù)期下難以出現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)上漲。
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責(zé)任編輯：王海山
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